CAMBRIDGE – Als der Euro ein Allzeithoch von 1,52 Dollar erreichte, erklärte der Präsident der Europäischen Zentralbank, Jean-Claude Trichet, der Presse, dass ihm dieser rasche Höhenflug Sorgen bereite und er die offizielle Politik des US-Finanzministeriums, einen starken Dollar zu unterstützen, „unterstreichen“ möchte. Mehrere europäischen Finanzminister äußerten sich anschließend in ähnlicher Weise. 

In Wirklichkeit haben die USA natürlich keine Dollarpolitik – außer den Markt den Wert der Währung bestimmen zu lassen. Die US-Regierung interveniert nicht auf dem Devisenmarkt, um den Dollar zu stützen und die Politik der Notenbank Federal Reserve ist gewiss nicht auf ein derartiges Ziel ausgerichtet. Ebensowenig ist die Fed speziell darauf aus, den Wert des Dollars zu senken. Obwohl die Senkung des Leitzinses von 5,25 % im Sommer 2007 auf momentan 3 % zum Kursverlust des Dollars beiträgt, war diese Maßnahme als Impuls für eine schwächelnde Wirtschaft gedacht. 

Gleichwohl haben alle US-Finanzminister, zumindest seit Robert Rubin, US-Finanzminister unter Präsident Clinton, auf die Frage nach dem Dollarkurs ihr Mantra wiederholt, dass „ein starker Dollar gut für Amerika“ sei. Das klingt zwar besser als „kein Kommentar“, sagt aber wenig über die Richtung gegenwärtiger und zukünftiger Aktionen der US-Regierung aus.

Tatsächlich ist das einzige explizite Ziel des US-Finanzministeriums in diesem Zusammenhang, die Chinesen dazu zu bringen, den Wert des Renminbi anzuheben und damit den weltweiten handelsgewichteten Durchschnitt des Dollars zu senken. Dieser Druck auf China steht jedoch im Einklang mit der übergeordneten Strategie der USA, Länder zu ermutigen, den Finanzmarkt den Kurs ihrer Währungen bestimmen zu lassen.

Natürlich stimmt die Behauptung, dass die Amerikaner von einem starken Dollar profitieren, weil dieser ihnen ermöglicht, ausländische Produkte zu einen niedrigeren Dollarpreis zu kaufen. Ein fallender Doller schwächt zwar die Kaufkraft der Amerikaner aber dieser Effekt ist nicht allzu stark, denn Importe machen nur etwa 15 % des Bruttoinlandsprodukts der USA aus. Eine Abwertung des Dollar um 20 % würde die Kaufkraft der Amerikaner daher nur um 3 % reduzieren. Gleichzeitig werden amerikanische Produkte auf den Weltmärkten durch den niedrigen Dollar wettbewerbsfähiger, was wiederum zu einem Anstieg der Exporte und einer Senkung der Importe führt.

Der Dollar hat in den letzten zwei Jahren nicht nur gegenüber dem Euro an Wert verloren, sondern auch gegenüber den meisten anderen Währungen, einschließlich des japanischen Yen und des Renminbi. Auf  real handelsgewichteter Basis hat der Dollar gegenüber seinem Wert im März 2006 13 % verloren.

Diese verbesserte Wettbewerbsfähigkeit amerikanischer Güter und Dienstleistungen ist nötig, um das massive amerikanische Außenhandelsdefizit zu senken. Selbst mit dem Verfall des Dollars und dem daraus folgenden Anstieg der US-Exporte um 25 % in den letzten zwei Jahren wiesen die USA am Ende des vierten Quartals 2007 noch immer ein jährliches Handelsdefizit von etwa 700 Milliarden Dollar (5 % des BIP) auf. Weil die US-Importe beinahe doppelt so hoch sind wie die Exporte, müssten die Exporte um 20 % steigen, um einen Anstieg der Importe um 10 % wettzumachen. Das heißt, der Dollar muss weiter erheblich fallen, um das Außenhandelsdefizit auf ein tragbares Niveau zu senken.

Anleger auf der ganzen Welt wollen ihre Dollarbestände aus drei Gründen reduzieren. Erstens, weil die Zinssätze für Euro-Anleihen und britische Anleihen höher sind als auf vergleichbare US-Papiere, wodurch Investitionen in Euro und Pfund lukrativer sind als solche in Dollars.

Zweitens: Da die USA ein riesiges Außenhandelsdefizit aufweisen, das nur mit einem wettbewerbsfähigen Dollar behoben werden kann (während die Länder der Eurozone insgesamt einen Außenhandelsüberschuss haben) erwarten die Anleger einen Trend zum Dollarverfall. Dieser vorhersehbare Verfall des Dollars senkt den relativen Ertrag aus Dollaranleihen noch weiter als schon aus der Differenz der Zinssätze zu erwarten wäre.

Schließlich fügen Anleger ihren Positionen jedes Jahr Dollar-Papiere im Wert von annähernd einer Billion Dollar netto hinzu, wodurch sich die Gefahr einer fortgesetzten Dollar-Akkumulation vergrößert. Bei einem niedrigeren Gesamtertrag und höherem Portfolio-Risiko überrascht es nicht, dass die Investoren weltweit Dollars verkaufen möchten.

Ausländische Investoren können ihre Dollar-Bestände aber nur an andere ausländische Investoren verkaufen. Solange die USA ein Leistungsbilanzdefizit aufweisen, muss der Bestand an Forderungen in ausländischem Besitz steigen. Aber wenn die ausländischen Investoren, ihre Dollar-Papiere nicht mehr halten wollen, werden ihre Verkaufsversuche den Wert der Papiere weiter nach unten treiben, bis die Kombination aus geringerem Risiko und verminderter Furcht vor einem weiteren Dollarverfall die Investoren davon überzeugt, ihre noch laufenden Bestände an Dollar-Wertpapieren zu behalten.

Statt sich einfach nur zu wünschen, der Dollar würde nicht mehr fallen, müssen die europäischen Regierungen Schritte unternehmen, die die Inlandsnachfrage ankurbeln, um damit Umsatz- und Arbeitsplatzverlusten entgegenzuwirken, die andernfalls eine Begleiterscheinung eines wettbewerbsfähigeren Dollars wären. Das ist keine einfache Aufgabe, weil die Europäische Zentralbank auch die steigende Inflation im Auge behalten muss und weil viele EU-Länder hohe Haushaltsdefizite aufweisen.

Während die EZB nur begrenzten Spielraum hat, könnte man mit regulativen Änderungen und aufkommensneutralen Verschiebungen in der Steuerstruktur (beispielsweise einer temporären Investitionsteuervergünstigung, finanziert durch eine vorübergehende Anhebung der Körperschaftssteuer) den notwendigen Impuls schaffen, um die sinkenden Nettoexporte wettzumachen. Es ist daher wichtig, dass die EU-Regierungen ihr Augenmerk auf diese Herausforderung legen.

Copyright: Project Syndicate, 2008.
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Aus dem Englischen von Helga Klinger-Groier