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Furchtlose Finanzmärkte

Eine Reihe von aufmerksamen Beobachtern – z. B. Robert Rubin von der Citigroup, Larry Summers von Harvard und Martin Wolf von The Financial Times – haben in den letzten Monaten ihre Verwirrung über die Risikowahrnehmung der Finanzmärkte geäußert. Obwohl die Märkte das Risiko in der heutigen Welt – besonders das des Dollars und der damit verbundenen Wertpapiere – niedrig bewerten, scheinen die geopolitischen Risiken, wenn man sie aus der historischen Perspektive betrachtet, groß zu sein. Wolf beispielsweise ist der Meinung, dass die Märkte den Kopf in den Sand stecken, um sich auf die „langfristigen kleinen Gewinne“ zu konzentrieren, und dabei von vornherein „vereinzelte Katastrophen“ ignorieren, während Verluste im Nachhinein auf „unvorhersehbares Pech“ zurückgeführt werden.

Doch wenn ein Investor sich heute gegen geopolitische Katastrophen absichern wollte, wie würde er oder sie das tun? In der Generation vor dem Ersten Weltkrieg wurde angenommen, dass die Schulden der Regierungen, die an die Goldwährung gekoppelt waren, sichere Anlagen darstellten, die angeblich Schutz vor den inflationären, populistischen Viren gewährten, die Länder wie Mexiko, Frankreich oder die Vereinigten Staaten heimsuchten. Doch erlitten die Anleger, die in britische Staatsschulden investiert hatten, riesige Verluste, als Großbritanniens Engagement im Ersten Weltkrieg zur Inflation führte, und wer in zaristische Anleihen investiert hatte, tapezierte damit nach der Oktoberrevolution sein Badezimmer.

Nach den Inflationen des Ersten Weltkriegs hätten umsichtige Investoren Gold (einfach zu bewerten, beweglich und real) durchaus für eine attraktive Anlage halten können. Doch stagniert Gold, während Kapital produktiv ist. Auf jeden Fall mussten die amerikanischen Goldbesitzer mit ansehen, wie ihr Vermögen am Tiefpunkt der Weltwirtschaftskrise von der Regierung Roosevelt in Papierdollar eingetauscht wurde. Nach dem Zweiten Weltkrieg schienen Investitionen in die USA sicherer zu sein als jede andere Alternative. Doch verloren in den 70er Jahren Anleger, die in amerikanische Aktien und langfristige Anleihen investiert hatten, die Hälfte ihres Kapitals, und selbst diejenigen, die in kurzfristige amerikanische Schulden investiert hatten, verzeichneten am Ende des Jahrzehnts real einen Verlust von 20 %.

Investoren, die vor einer geopolitischen Katastrophe Angst haben, könnten bis zu einem gewissen Grad damit umgehen, indem sie ihre Verbrauchsausgaben erhöhen. Doch sind dieser Option Grenzen gesetzt. Diejenigen, die eine geopolitische Katastrophe befürchten, werden nur dann Anlagen verkaufen und somit den Wert ihres Vermögen drücken, wenn es andere, sicherere Anlagen gibt, die sie kaufen können. Robert Barro von Harvard wies vor kurzem darauf hin, dass die Angst vor einer allgemeinen, unvorhersehbaren Katastrophe – auch eine, die eine Untergruppe von Anlagen ausspart, die nicht zuvor benannt werden kann – sich nicht auf die relativen Anlagenpreise auswirkt, da die Investoren kein Motiv haben, eine bestimmte Anlage zu verkaufen oder zu kaufen.

Laut Barro hängen die Folgen einer gesteigerten Angst vor einer allgemeinen oder unvorhersehbaren Katastrophe davon ab, wie diese sich auf das globale Sparguthaben auswirkt. Angst kann ebenso sehr wie institutionelle Blockaden die Ursache für eine globale Sparwelle bzw. ein globales Investitionsdefizit sein, je nachdem, wie man das sieht. Wenn die Menschen risikoscheu genug sind, veranlasst sie diese gesteigerte Angst vor der Zukunft dazu, mehr zu sparen. Die wachsende globale Unsicherheit wird die Anleihen- und Aktienkurse erhöhen und Zinssätze sowie Dividenden und Gewinnrenditen senken. Das Schaffen neuer Anlagen für Investoren kostet Ressourcen, und je höher die Nachfrage nach solchen Anlagen, desto höher die Grenzkosten, um sie zu schaffen.

Vielleicht ist das die Lage, in der sich das weltweite Finanzsystem derzeit befindet. Zumindest in den Kreisen, in denen ich mich bewege, fürchtet man sich am meisten vor einer plötzlichen Entladung „globaler Ungleichgewichte“: einem raschen und destabilisierenden Ende des sehr großen amerikanischen Handelsdefizits und des sehr großen asiatischen Handelsbilanzüberschusses.

In einer solchen globalen Finanzkrise werden die amerikanischen Schulden zu den am stärksten betroffenen Anlagen zählen, wenn die Federal Reserve (die US-Notenbank) der Inflation Rechnung trägt und die Abwertung beschleunigt, um die zusammenbrechende Beschäftigung in ehemals mit ausländischem Kapital finanzierten Sektoren davor zu bewahren, in einer Abwärtsspirale in die Depression zu schlittern. Doch wenn die Fed sich weigert, der durch einen Fall des Dollars ausgelösten Inflation Rechnung zu tragen und eine Depression hinnimmt in dem Glauben, dass sich die langfristigen Vorteile, wenn sie ihre Glaubwürdigkeit als Garant der Preisstabilität aufrechterhält, einstellen, bevor wir alle tot sind, dann werden die amerikanischen Stammaktien leiden. Auch chinesische Vermögens- und Produktionswerte wären anfällig, wenn die USA ihre Rolle als Importeur der letzten Instanz aufgeben und sich Chinas Entwicklungsstrategie für den Export über die Küsten als Sackgasse erweist.

Verstehen Sie mich nicht falsch: Über die Hälfte meines Gehirns stimmt Rubin, Summers, Wolf und Co. zu. Das Hauptrisiko, das ich heute sehe, tragen Anleger, die in auf Dollar lautende Schulden investieren – und ich glaube nicht, dass sie einen fairen Preis dafür fordern. Doch fragt sich ein Viertel meines Gehirns, wie die Investoren versuchen sollten, sich gegen das niedrigste Endstück der ökonomisch-politischen Verteilungskurve abzusichern, und dieses Viertel meines Gehirns weiß nicht, in welche Richtung jemand springen sollte, der sich gegen dieses Risiko abzusichern hofft.