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Europas kurzer Urlaub

NEW YORK: Seit letztem November hat die Europäische Zentralbank unter ihrem neuen Präsidenten Mario Draghi die Leitzinsen gesenkt und dem Bankensystem der Eurozone zwei Liquiditätsspritzen im Umfang von über einer Billion Euro verabreicht. Dies hat zu einer zeitweisen Verringerung des finanziellen Drucks geführt, dem die gefährdeten Länder an der Peripherie der Eurozone (Griechenland, Spanien, Portugal, Italien und Irland) ausgesetzt sind, das Risiko eines massenhaften Liquiditätsabzugs aus dem Bankensystem der Eurozone drastisch verringert und die Finanzierungskosten für Italien und Spanien gegenüber dem nicht aufrecht zu erhaltenden Niveau vom letzten Herbst gesenkt.

Zugleich wurde ein technischer Zahlungsausfall Griechenlands vermieden, und das Land setzte eine erfolgreiche – wenn auch erzwungene – Restrukturierung seiner öffentlichen Schulden um. Ein neuer Fiskalpakt – und neue Regierungen in Griechenland, Italien und Spanien – stärkten die Hoffnung auf ein glaubwürdiges Bekenntnis zu Sparmaßnahmen und Strukturreformen. Und die Entscheidung, den neuen Rettungsfonds der Eurozone (ESM) mit dem alten (der Europäischen Finanzstabilitätsfazilität) zu verbinden, erhöhte die Größe der Brandmauer der Eurozone beträchtlich.

Doch der darauf folgende Honeymoon mit den Märkten erwies sich als kurzlebig. Die Zinsaufschläge für Italien und Spanien steigen wieder, während die Kreditkosten für Portugal und Griechenland die ganze Zeit hoch blieben. Und die Rezession am Rand der Eurozone vertieft sich und bewegt sich auf den Kern – Deutschland und Frankreich – zu. Tatsächlich wird sich die Rezession im Laufe dieses Jahres aus einer ganzen Reihe von Gründen verschärfen.

Erstens beschleunigt eine zeitnahe Sparpolitik – so nötig sie auch sein mag – die Kontraktion, da Steuererhöhungen und Senkungen bei den Staatsausgaben und Transferleistungen das verfügbare Einkommen und die Gesamtnachfrage mindern. Zudem wird die Verschärfung der Rezession und daraus folgenden, noch größeren Haushaltsdefiziten eine weitere Runde an Sparmaßnahmen erforderlich machen. Und jetzt wird dank Fiskalpakt selbst der Kern der Eurozone zu frühzeitigen rezessionären Sparmaßnahmen gezwungen.

Mehr noch: Während das hyperkonkurrenzfähige Deutschland einem Eurokurs von USD 1,30 oder sogar noch mehr standhalten kann, müsste der Wechselkurs für die Randstaaten der Eurozone, wo die Arbeitskosten während des vergangenen Jahrzehnts um 30-40% gestiegen sind, auf Dollarparität fallen, um ihre Wettbewerbsfähigkeit und ihr außenwirtschaftliches Gleichgewicht wieder herzustellen. Schließlich ist angesichts eines schmerzhaften, auf die private und öffentliche Binnennachfrage drückenden Schuldenabbaus durch Rückführung der Ausgaben und mehr Sparen eine Verbesserung der Handelsbilanz die einzige Hoffnung auf Wiederherstellung des Wachstums, und diese erfordert einen schwächeren Euro.

Zugleich verschärft sich die Kreditverknappung an der Peripherie der Eurozone: Dank den langfristigen billigen Krediten, die sie von der EZB erhalten haben, haben die Banken dort jetzt kein Liquiditätsproblem mehr, dafür aber einen enormen Kapitalengpass. Um die vorgeschriebene Eigenkapitalquote von 9% zu erfüllen – was schwierig ist –, werden sie Vermögen veräußern und die Kreditvergabe beschränken – nicht gerade ein ideales Szenario für eine Konjunkturerholung.

Was die Lage noch verschlimmert, ist, dass die Eurozone noch stärker auf Ölimporte angewiesen ist als selbst die USA. Und die Ölpreise steigen, während sich das politische Umfeld verschlechtert. In Frankreich wird möglicherweise ein Präsident gewählt, der den Fiskalpakt ablehnt und dessen politische Strategien die Rentenmärkte in Angst versetzen könnten. Bei den Wahlen in Griechenland – wo sich die Rezession inzwischen in eine Depression verwandelt – könnten jene Parteien, die sich für eine sofortige Zahlungseinstellung und den Ausstieg aus der Eurozone aussprechen, zwischen 40-50% der Stimmen erhalten. Die irischen Wähler werden sich in einem Referendum möglicherweise gegen den Fiskalpakt aussprechen. Und es gibt Anzeichen für Spar- und Reformmüdigkeit in Spanien und in Italien, wo Demonstrationen, Streiks und die öffentliche Ablehnung der schmerzhaften Sparpolitik zunehmen.

Selbst Strukturreformen, die letztlich das Produktivitätswachstum erhöhen, können kurzfristig rezessionäre Auswirkungen haben. Wenn man die Flexibilität des Arbeitsmarktes erhöht, indem man Entlassungen billiger macht, so führt dies – kurzfristig – zu mehr Arbeitslosen im öffentlichen und privaten Sektor, was den Rückgang der Einkommen und der Nachfrage verschärft.

Und schließlich hat die EZB nach einem guten Start jetzt die zusätzlichen geldpolitischen Impulse, die die Eurozone braucht, ausgesetzt. Tatsächlich fangen die Vertreter der EZB nun an, sich lautstark über den Anstieg der Inflation aufgrund eines Ölschocks Sorgen zu machen.

Das Problem ist, dass die Eurozone eine Sparstrategie, aber keine Wachstumsstrategie hat. Und ohne diese hat sie nur eine Rezessionsstrategie, die Sparmaßnahmen und Reformen kontraproduktiv macht, denn wenn die Produktion weiter abnimmt, werden sich Defizit- und Schuldenquoten weiter auf ein nicht aufrechtzuerhaltendes Niveau erhöhen. Zudem wird die soziale und politische Gegenreaktion irgendwann erdrückend werden.

Dies sind die Gründe, warum die Zinsaufschläge für den Rand der Eurozone derzeit wieder steigen. Die Randstaaten leiden unter schweren bestehenden und sich abzeichnenden Ungleichgewichten. Zu den bestehenden Ungleichgewichten gehören große und als Anteil vom BIP weiter steigende öffentliche und private Schulden. Zu den sich abzeichnenden Ungleichgewichten gehören eine Vertiefung der Rezession, ein massiver Verlust an externer Wettbewerbsfähigkeit und große Zahlungsbilanzdefizite, die die Märkte nicht länger zu finanzieren bereit sind.

Ohne eine erhebliche Lockerung der Geldpolitik und einen weniger zeitnahen Sparansatz wird der Euro nicht schwächer, die Wettbewerbsfähigkeit nach außen wird nicht wieder hergestellt, und die Rezession wird sich vertiefen. Und ohne neuerliches Wachstum – und zwar nicht in ein paar Jahren, sondern 2012 – werden die bestehenden und sich abzeichnenden Ungleichgewichte weiter an Beherrschbarkeit verlieren. Weitere Euroländer werden zur Restrukturierung ihrer Schulden gezwungen sein, und irgendwann werden einige sich entschließen, die Währungsunion zu verlassen.