华盛顿——

德国财政部长萧伯乐（Wolfgang Schäuble）喜欢批评美国在内的其他国家，说它们政府的政策“不负责任”。讽刺的是，正是德国政府的不负责任使得欧洲在债务危机悬崖边摇摇欲坠。

不难理解，德国公众对强烈抵制用纳税人的钱来为银行和债务国救援计划买单，于是德国政府明智地提出了“共同负担”机制，即让债权人承担损失。但这一新方案——该方案有个很奇怪的规定，违约只能发生在2013年下半年之后——违背了债务违约的基本经济学原理。

德国人应该不会忘记上一次大规模主权违约——1970年代的拉美。拉美的经验表明，当违约成本小于收益时，债务国就会选择那样做。如今，德国政府的方案正在将欧洲主要国家推向同样的选择。

违约的成本取决于停止偿付会带来怎样的恶果。如何解决法律问题？违约多久才能和债权国达成协议？违约之后要再度举债的话，成本会增加多少？

违约的收益便是政府为省下了为未来需要偿付的钱——特别是对非居民债权人（他们没有投票权）的偿付。显然，收益大小取决于债务存量、利率、以及在不违约情况下的增长前景。

那些处于“无法偿付”与“不愿偿付”临界点的国家，举债的利率要相对高于那些基准“安全”债务发行国，因为它们只要稍受冲击便可能走向违约。但其中的利差使得选择不偿付更加有利可图，于是，同样的冲击使得这些国家更快地做出违约决策。

由此看来，很显然，德国政府的债务重组机制方案立刻将疲软欧元区成员国推向了违约。随着德国总理默克尔及其同僚向欧洲推销他们的完美计划——该计划后来又加上了违约情形下的过桥贷款的内容——违约成本大大降低了。同时，违约收益却在增加，因为新债务的重组条款与德国显而易见的避免更多的政府救助的意图一起，将推高疲软国家的利差。

自然地，债券市场现在已开始转向计算“回收价值”——即债权人在违约情况下能够收回多少。比如，希腊债务存量——包括IMF计划中所要求的过桥贷款——将于2014年达到顶峰，大约相当于GNP的150%。这些债务中有很大一部分是外债。从经验法则（尽管粗糙但是很管用）来看，通常一国能够支持相当于GNP80%的债务，这意味着希腊将有大约相当于GNP50%现存及未来债务被“削减”（缩水为名义价值的75%）。

不过，在这相当于GNP150%的债务中，至少有一半是某种形式的官方债务。如果这些债务受到完全保护的话——这很有可能，比如IMF放出去的贷款总是能够得到完全偿付——那么私人债务的削减幅度将达到惊人的90%。这还不包括希腊政府将来为重组国内银行所需要的花费。

爱尔兰的情况与希腊类似，包括过桥贷款在内的主权债务将在2014年达到接近GNP的150%的水平，且大部分是外债。但如果爱尔兰对主权债务违约的话，其在救助银行上的花费将超过希腊，其私人债务将变得一文不值——如果官方债务保证偿付的话。债务被完全勾销的情形历史上还没发生过，但爱尔兰债务的私人债权人将不得不遭受净现值的巨额损失。

由此看来，尽管有IMF援助，我们仍可以预期未来希腊债务收益率升高。同样，IMF对爱尔兰的救助——目前看来基本是免不掉了——也不会拉低爱尔兰国内债券收益率或是使信贷市场重新对爱尔兰借款人开放。

如果人们开始这样的思维，那么同样债台高筑且在不断增加的葡萄牙（大部分债权人是非本国居民）很可能将成为下一个为越过。而如果葡萄牙违约的话，那么西班牙债务（绝大多数也是外债）也将同样变得一文不值。西班牙对葡萄牙的金融风险暴露和其国内因房价下跌导致的衰退将使情况愈加恶化。

更进一步，如果西班牙告急，那么主权债务危机将席卷整个欧元区，只有德国是例外。也许意大利能够独善其身，因为其债务绝大多数是内债，使得违约不是那么容易。但意大利——以及比利时——的债务规模实在是令人担心。

由于欧元区国家大多孱弱不堪，默克尔似乎并没有意识到自己的计划会导致怎样的即时后果。德国和其他欧洲国家坚持他们会为无法偿付的国家提供新的官方贷款，从而保护现有债权人，同时又为2013年以后的事情制定了新机制，以保证所有债务都能被轻松重组。但是，正如欧洲央行行长特里谢（Jean-Claude Trichet）所指出的，市场向来只会向后看：要是人们知道庞氏骗局会在什么时候破产，当初也就不会上当了。

事实上，欧盟和欧洲央行已被疲软国拖下了水，被迫花血本大力支持这些国家——包括在必要时买下它们的所有债务。否则的话，只要一个国家出现流动性挤兑，整个欧元区都将陷入主权债务危机。

欧洲需要采取大手笔来防止债券市场干涸。特里谢一再指出，欧洲央行的当前干预措施的目标并非利率。因此，欧洲央行应该先辨认出哪些国家不会出现违约，然后采取新的大规模干预——以利率为干预目标——来保护他们免受流动性危机的影响。

欧洲央行应该怎么做呢？或许，至少它应该拿出与美国量化宽松——相当于每年创造1万亿美元——相匹配的政策，并尽早实施。欧元将会贬值，特里谢的通胀目标将无法达成，但德国会因此繁荣。

然后，欧洲应该完善其货币防线：有序地对所有债务负担太重、不可能在默克尔的新机制下得到可信重组的国家实施债务重组。