Monday, October 20, 2014
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欧洲的免费搭车者

在美国,每个奉行不完善的财政政策的州都不免领受处罚。相对于那些管理较好的州,这些州的债券须打折出售,而它们要偿付的债务也更多,这在某种程度上对于现在开销、今后还债的行为是一种惩罚。

诚然,市场控制尚不完善:债券市场未“预见”大量的隐性远期负债(如承诺支付退休金)。然而,结合各州自己的内部预算程序,这一强化的财政纪律已防止美国出现大萧条以来大规模的州级财政危机。

我们回头看看欧洲吧。欧元启用前,南部欧洲各国多次发生财政危机,导致高通胀一波接一波。但是,施行单一货币之后,通过通货膨胀解决财政危机的路子被堵死了,因为现在由欧洲中央银行(ECB)统一监督货币政策。

然而,即便各国无法再依赖通货膨胀来解决其资金不平衡的问题,单一货币使它们能够使用应当属于欧洲联盟其他成员的借债能力,来推动其采购热潮,并延迟“及时行乐”期间的政治问责。为了阻止这种可能性,欧盟制定了《稳定和增长协定》,规定政府赤字必须低于国内生产总值(GDP)的3%。

上周,德国政府,曾经是财政上最为审慎和自律的欧盟成员国,连续第五年打破了有关财政纪律的协定规则,并且未对其行为表示(多大)歉意。财政部长史坦布律克(Steinbrueck)表示,他预料到欧盟委员会对德国采取制裁措施:他说,如果不采取任何行动,协定的可信性将受到威胁。因此,德国这次不会像两年半以前那样抵制制裁。

但史坦布律克也明确表示,在他看来,针对德国预计占到GDP 3.4%的财政赤字的任何制裁在很大程度上会是象征性的,而不是令其政府或经济付出重大代价的处罚。《稳定和增长协定》不能—至少现在还不能—起到人们预期中应有的作用。

市场规范怎样呢?因为市场确认和处罚允许其财政状况下滑的国家,德国政府发行更多债务和加大赤字的意愿就会受到限制吗?

一句话,不。欧元区12国政府以欧元表示的主权债务其利率都非常相似,所以,市场似乎并不关心各国有着不同的出口潜力,来创造偿还债务所需的资金流量,也不关心各国当前和预计的债务与国内生产总值比率不同的问题。

阿姆斯特丹大学的Willem Buiter和伦敦大学的Anne Sibert认为,事实上,正是ECB对所有欧元区债务一视同仁的做法破坏了市场执行审慎财政政策的意愿。只要德国的一项边际债务被用作短期贷款的抵押,或用作回购协议的核心来获得变现,那么决定其价值的就很可能是ECB接受债务抵押的条件,而不是债务本身的基本要素。ECB将所有这些债务视为具有同等权力的备用清偿来源,这在效力上已经胜过了对长期主权风险差异的任何分析。

从长远来看,这是很危险的。为了创造长期价格稳定的合理机会,市场纪律和完善的财政管理均必不可少。忽略目前对可能不计后果行为的市场处罚或为后代着想的制度杠杆,就必定要承担巨大的风险,或许不是今天或明天,但总有一天,你的余生会为此受到威胁。

随着时间的推移,单一货币的实施和欧元使用的方式带来了越来越多的不安定因素。整个欧元区的总体政策过于通货紧缩。也没有进行必要的转让,以便使统一的货币能够在ECB执行紧缩政策时遭受损失、并已经陷入衰退的那些地区获得支持。稳定的长期财政政策的制度基础正在被侵蚀。目前,Buiter和Sibert令人信服地提出,ECB赋予市场奖励节约和处罚浪费的权力还远远不够。

根基还没有发生动摇,并且在一段时间内也不会动摇。但是,如果不改变目前的做法,欧元的根基可能就不会那么稳固了。

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