Sunday, October 26, 2014
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¿El día del Juicio Final del dólar?

El déficit de la cuenta corriente de los Estados Unidos llegó a un 5,7% del PGB en el segundo trimestre de 2004. Sin embargo, el dólar sigue teniendo un valor relativamente alto: menos de un 20% por debajo de las cimas que alcanzó a principios de 2001 y más de un 10% más alto, en términos reales, que en el periodo que va de principios a mediados de los años 90.

A medida que durante los últimos cinco años aumentaba el déficit de la cuenta corriente estadounidense, los economistas internacionales hacían fila para hacer malos augurios: el retorno de los activos invertidos en los EE.UU. son relativamente bajos, así es que en algún momento (probablemente de manera simultánea) los titulares de valores en dólares se darán cuenta de que el riesgo de que su precio sufra una grave caída no está compensado adecuadamente. Una vez que quienes ponen dinero en las carteras de inversiones comiencen a vender los valores en esta divisa, ocurrirá una estampida y se producirá desplome del valor del dólar, dando inicio a la primera crisis financiera mundial de envergadura del siglo veintiuno.

Fred Bergsten del Institute for International Economics llama a esta situación "un desastre anunciado". ¿Cuánto tendrá que caer el dólar? La regla habitual es un 10% del dólar por cada porcentaje del valor del PGB obtenido mediante un déficit no sostenible de la cuenta corriente. La segunda regla general histórica es que las monedas en declive tienden a depreciarse más de la cuenta: cuando se acercan de su máxima devaluación posible, los especuladores de divisas internacionales exigen una importante prima por riesgo, por temor a que la caída de la moneda pueda generar algo aún peor.

De modo que, ¿cuándo ocurrirán el colapso y la crisis que se anuncian para el dólar? Bergsten dice que "pronto".

Pero probablemente se equivoca. Al final de su vida, Rudiger Dornbusch (quien solía escribir esta columna) decía que las situaciones no sostenibles duraban más de lo que podrían imaginar los economistas que creen en la racionalidad y el equilibrio del mercado... y luego tendían a colapsar más rápidamente de lo que nadie podría creer posible. Desde este punto de vista, las sobrevaluaciones de las monedas pasan por cinco etapas:

· Primero, los especuladores de corto plazo que buscan rentabilidades más altas, o los inversionistas excesivamente ansiosos por estar en lugar seguro, impulsan hacia arriba el valor de la moneda, hasta niveles insostenibles.

· En segundo lugar están los que se suman a la tendencia debido a la excelente rentabilidad observada en el pasado reciente, impulsando la sobrevaluación a un nivel y duración que los economistas ortodoxos no pueden explicar.

· Tercero, los inteligentes economistas, desconcertados por la duración de la sobrevaluación, desarrollan teorías de por qué las cosas son diferentes en este caso y por qué la sobrevaluación tal vez es sostenible, después de todo.

· Cuarto, los especuladores del mercado, alentados por las teorías de una "nueva economía" que justifica la extraordinaria rentabilidad vista en el pasado inmediato, siguen comprando para mantener a la moneda flotando sobre la lógica económica por incluso más tiempo.

· En quinto lugar, la fila de compradores ávidos y de inversionistas a la caza de las últimas tendencias llega a su fin, produciendo una caída parecida al colapso del plan Ponzi.

En los últimos seis meses, la ronda actual del ciclo del dólar estadounidense entró a la etapa tres. Louis Uchitelle de The New York Times cita a la notablemente inteligente Catherine Mann, cuando ésta comenta acerca de "la relación de codependencia... entre los EE.UU. y sus socios comerciales" que podría "durar un buen tiempo", debido a que "los EE.UU. y sus principales socios comerciales tienen intereses creados para mantener el status quo".

De hecho, Japón, China y otras economías exportadoras de Asia del Este están ansiosas de mantener el valor del dólar relativamente bajo, y sus bancos centrales han acumulado cerca de US$ 2 billones de activos en esta divisa. El gobierno de China considera que el riesgo de sufrir pérdidas de capital sobre sus valores en dólares es menos importante que la necesidad de mantener un nivel de empleo casi completo en ciudades manufactureras costeras como Shanghai. Después de todo, los oligarcas comunistas que gobiernan esa nación se han acostumbrado a un cómodo estilo de vida. Lo último que podrían desear es un desempleo masivo y disturbios en las ciudades que pongan en entredicho sus cargos.

Pero si los especuladores de divisas internacionales perciben el aroma de las utilidades casi inevitables que les podría ofrecer un declive del dólar, ni todos los bancos centrales asiáticos juntos serán capaces de mantener el dólar alto. Sólo la Reserva Federal puede hacer eso, y es muy poco probable que sacrifique los trabajos de los trabajadores estadounidenses en el altar de un dólar fuerte.

Puede que haya un aterrizaje suave, ya sea lento o rápido: durante el último ciclo importante del dólar, entre 1985 y 1987, al dólar cayó en un 40% sin siquiera causar pánico, bancarrotas significativas o una demanda por parte de los inversionistas de primas de riesgo sustanciales contra el dólar para compensarles por mantener activos denominados en una moneda en declive. Pero la regla general que nos enseña la historia nos indica que las posibilidades de un aterrizaje rápido y abrupto ya han superado la barrera del 25%... y siguen aumentando.

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