Tuesday, September 30, 2014
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Confession d'un dérégulateur financier

BERKELEY – A la fin des années 1990, au moins en Amérique, deux écoles de pensée poussaient à davantage de dérégulation financière : l'abrogation de la séparation juridique entre banques commerciales et banques d'investissement, la diminution de l'exigence en capitaux et l'encouragement à créer et à utiliser les produits dérivés. Si la dérégulation est si mal considérée aujourd'hui, pourquoi n'était-ce pas le cas à cette époque ?

La première école de pensée, en gros les républicains, estimait que la régulation financière est nuisible parce que selon elle toute régulation est nuisible. La seconde, en gros les démocrates, avait une argumentation plus complexe qui reposait sur quatre arguments :

- Depuis plus de 60 ans, des crises graves affectent l'économie mondiale, avec des conséquences qui se font sentir sur l'ensemble de la production et à tous les niveaux d'emploi. Alors que les banques modernes avaient des difficultés à faire face aux chocs inflationnistes, depuis des générations, elles avaient su réagir aux chocs déflationnistes.

- En raison de ses moyens financiers et de sa capacité à déjouer la réglementation la plus savante, les profits de l'oligarchie constituée par la poignée de banques d'investissement d'envergure mondiale (notamment Goldman Sachs, Morgan Stanley et JP Morgan Chase) étaient bien trop élevés en égard des possibilités d'un marché concurrentiel,.

- Les institutions disposant de gros moyens et de l'habileté financière voulue, notamment en matière d'immobilier, de produits dérivés et de divers autres produits à risque, ont récolté des gains croissants et hors de proportion parce qu'elles ont su mobiliser les capacités de prise de risque de la société.

- Les deux tiers de la population américaine semblaient exclus des prêts à des taux raisonnables et des possibilités d'investissement à rendement élevé dont pouvait bénéficier le tiers le plus riche de la population.

Ces quatre observations montrent que l'on se livrait peut-être à une sorte d'expérimentation institutionnelle. La capacité de la Réserve fédérale américaine à établir des pare-feux entre situation financière et demande agrégée était reconnue. On était donc moins pressé que lors des moments de dépression pour adopter une réglementation qui limite les risques. Les nouvelles techniques de crédit et de gestion des risques semblaient relativement dépourvues d'inconvénients. Davantage de concurrence entre les grandes banques commerciales et les grandes compagnies d'assurance d'une part et les grandes banques d'investissements d'autre part semblait devoir réduire les profits invraisemblables de ces dernières. On pensait que l'expérience méritait d'être tentée, mais on se trompait.

Nous en sommes encore à subir les conséquences de cette expérimentation. Pourquoi la gestion des risques au niveau des grandes banques polyvalentes très endettées a-t-elle été aussi laxiste ? Pourquoi les banques centrales et les Etats n'ont-ils ni voulu ni pu intervenir pour maintenir le flux de la demande agrégée lorsque la crise financière a porté un coup sévère à l'investissement privé et aux dépenses de consommation ?

D'autres questions se posent au sujet des mesures prises face à la récession qui a suivi. Pourquoi, alors que la gravité de la crise était évidente, les Etats ne sont-ils pas intervenu pour limiter le chômage, d'autant qu'il n'y avait ni menace inflationniste, ni pression à la hausse sur les prix, ni même une hausse des taux d'intérêt qui aurait freiné l'investissement privé. Et comment se fait-il que le pouvoir du secteur financier était tel qu'il a pu empêcher une réforme de la régulation ?

On ne sait pas encore exactement comment réformer le secteur financier. La loi Glass-Steagall sur la séparation entre banques d'investissement et banques commerciales a grandement bénéficié aux grandes banques d'investissement et l'entrée en concurrence des banques commerciales et des sociétés d'assurance a encore accru leurs bénéfices.

Les intermédiaires financiers qui avaient encore une certaine capacité à supporter les risques pouvaient en profiter pour créer des titres et proposer aux investisseurs des risques dont ces derniers pouvaient tirer avantage. De ce fait, ces intermédiaires disposaient de possibilités de gains significatifs. Mais l'arrivée des produits dérivés a concentré les risques au lieu de les distribuer, car il y avait encore plus d'argent à gagner en vendant des risques à des gens qui ne savaient pas comment les évaluer, ni même quels risques ils assumaient.

Le refus des banques centrales de considérer que leur première tâche consiste à stabiliser les revenus nominaux (étant ainsi non seulement de mauvais keynésiens, mais aussi de mauvais monétaristes) pose la question de leur réforme en profondeur. En 1825 le gouverneur de la Banque d'Angleterre, Cornelius Buller, avait compris que si à cause d'une panique le secteur privé était confronté à une montée brusque de la demande pour des actifs liquides et sûrs, il était de la responsabilité de la Banque d'Angleterre de répondre à cette demande et d'éviter la banqueroute et la dépression. Comment se fait-il que ses successeurs paraissent ignorer cela ?

Il est possible que l'on doive revenir à un système de régulation financière plus strict, à l'image de celui qui a été en place durant une génération après la Deuxième Guerre mondiale. Au vu des indicateurs macroéconomiques, il semble avoir eu de bons résultats, alors que nous savons pertinemment que ce n'est pas le cas du système actuel.

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