Wednesday, October 1, 2014
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Können wir systemische Risiken regulieren?

MAILAND: In den letzten zwei Jahren trafen zwei gefährliche Episoden finanzieller Instabilität und plötzlicher Veränderungen der Marktdynamik die Weltwirtschaft. Weitere sind wahrscheinlich, denn die Weltwirtschaft ist – nun da sie aus der Krise auftaucht – in mehrerer Hinsicht aus dem Gleichgewicht geraten, insbesondere, was die Staatsverschuldung und die Struktur der globalen Nachfrage angeht.

Systemische Risiken treiben die meisten Krisen an und stellen aus mehreren Gründen eine Herausforderung dar. Erstens sind sie nicht leicht mit Zuversicht ermitteln und sogar noch schwerer zu beweisen. Zweitens übersteigt es unsere Fähigkeiten, den genauen Zeitpunkt vorherzusagen, an dem es zum Knacks kommt (wenn Blasen platzen, Märkte blockieren und Kreditverknappungen eintreten), und dies dürfte auch in Zukunft so bleiben. Und schließlich sind Krisen hochgradig nicht-lineare Ereignisse, d.h. sie ereignen sich ohne besondere Vorwarnung.

Periodische Ausbrüche der Instabilität erlegen denen, die am wenigsten dafür können, hohe soziale Kosten auf. Sollte sich dieses Muster fortsetzen, könnte dies das Vertrauen in Finanzmärkte und Regulierungsstellen erschüttern, was durchaus zu strenger Regulierung, einer Ausweitung der Rolle des Staates und einer Rückführung der Globalisierung führen könnte.

Doch das Problem ist sogar noch gravierender. In den hoch entwickelten Ländern ist die Finanz- und Wirtschaftskrise dabei, sich in eine staatliche Schuldenkrise zu verwandeln. Wenn die Steuereinnahmen abstürzen und die Kosten für Sozialversicherung und Rettungsaktionen steigen, können finanzielle und wirtschaftliche Ungleichgewichte zu gefährlichen fiskalischen Ungleichgewichten führen. Der Internationale Währungsfonds legt nahe, dass bis zu 75% der „steuerlichen Konjunkturimpulse“ in den hoch entwickelten Ländern nichtdiskretionäre antizyklische Maßnahmen umfassen.

Unerkannte Ungleichgewichte und systemische Risiken können die Fiskalpolitik als umsichtig erscheinen lassen, auch wenn das gar nicht stimmt. Spanien etwa hatte im Vorfeld der Krise kein Haushaltsdefizit. Doch seine Einnahmen und Ausgaben waren teilweise durch eine stark schuldenfinanzierte Immobilienblase bestimmt.

Extreme fiskalische Ungleichgewichte können zudem in eine Wachstumsfalle führen, in der eine Haushaltskonsolidierung so starke negative Auswirkungen auf das Wachstum hat, dass sie selbstzerstörerisch wird. Griechenland dürfte ein Paradebeispiel hierfür sein. Irgendwann besteht der einzige Ausweg darin, den Wert der Schulden durch eine Restrukturierung oder Inflation zurückzusetzen.

Wenn also systemische Risiken diese Art von durchgestuften, schrittweisen Ungleichgewichten verursachen können, dann muss der Staat auf der Hut sein, sich aufbauende systemische Risiken in kompetenter Weise erkennen können und in der Lage sein, frühzeitig Korrekturmaßnahmen einzuleiten.

Wir werden in Kürze ein umfassendes Neuregulierungspaket bekommen, das sich auf Kapitalanforderungen und Verschuldungsgrad, Transparenz, Ratings und andere Informationsquellen, Anreize, Interessenkonflikte und der Begrenzung des Umfangs von Finanzunternehmen, Verbraucherschutz und Auflösungsmechanismen konzentriert. Die Hoffnung dabei ist, dass derartige Reformen Wahrscheinlichkeit und Schweregrad systemischer Risiken verringern werden.

Dies jedoch tut nichts gegen die globalen Ungleichgewichte und anderen Beitragsfaktoren und Anzeichen von Instabilität. Wir brauchen zusätzlich, in Ergänzung zur Neuregulierung, eine umfassende systemische Risikoüberwachung.

Einige prominente Politiker und Analysten argumentieren freilich, dass eine auf die Ermittlung und Eindämmung systemischer Risiken ausgerichtete Aufsicht sinnlos sei. Angesichts unvollständiger Modelle für die Risikodynamik und eines komplexen und sich stetig wandelnden globalen Finanzsystems, so ihre Argumentation, sei eine Erkennung derartiger Risiken entweder unmöglich oder so fehleranfällig, dass das Bemühen kontraproduktiv wäre. Blasen bei den Anlagewerten seien nur schwer mit Sicherheit zu ermitteln.

Falls die Skeptiker Recht haben, dann sollten wir akzeptieren, dass wir in Abständen aus dem finanziellen und fiskalischen Gleichgewicht geraten, ohne dies vorher zu wissen. Wir sollten also zugleich die Notwendigkeit einer sehr viel konservativeren fiskalpolitischen Positionierung akzeptieren, als sie selbst vor drei Jahren noch für erforderlich gehalten wurde.

In der Statistik und der Theorie über das Treffen von Entscheidungen unter unsicheren Umständen sind Fehler unvermeidlich. Es gibt dabei zwei Arten von Fehlern. Die eine besteht darin, eine wahre Annahme zu verwerfen, die andere, eine falsche Annahme zu akzeptieren. Wir wollen diese Fehlerarten RWT (reject when true) und AWF (accept when false) nennen.

Der Problemrahmen lässt sich nun wie folgt abstecken: Welcher dieser beiden Fehlertypen ist im Kontext der Erkennung und Bekämpfung systemischer Risiken mit den höheren erwarteten Kosten verbunden?

Die Gegner einer Beaufsichtigung systemischer Risiken nehmen an dieser Stelle zwei unterschiedliche Positionen ein.

Die eine besagt, dass AWF-Fehler nicht auftreten, weil es keine zuverlässigen vorherigen Anzeichen zunehmender potenzieller Instabilität gibt. Danach zu suchen sei eine Verschwendung von Ressourcen. Instabilität schlage einfach ein wie ein Blitz. Dies erscheint falsch. Bei der Krise von 2008 etwa vermeldeten einige Analysten Warnsignale, und einige Anleger nahmen diese zur Kenntnis und reagierten darauf. Zugegeben, diese Warnungen ergaben keinen hieb- und stichfesten Beweis, und mit Sicherheit sagten sie den Zeitpunkt, wo es zum Knacks kam, nicht vorher. Aber die Anzeichen waren da.

Eine zweite Position akzeptiert, dass es Warnsignale gibt, aber argumentiert, diese seien so unzuverlässig, das darauf zu reagieren mehr schade als nütze. Dies impliziert, dass AWF-Fehler höhere erwartete Kosten haben als RWT-Fehler – weil es eine Menge falsch-positiver Ergebnisse gibt und/oder die Arznei schlimmer ist als die Krankheit. Man kann akzeptieren, dass AWF-Fehler Kosten haben. Aber auch RWT-Fehler sind, wie wir gesehen haben, kostspielig; daher müssten die negativen Gesamtauswirkungen von falsch-positiven Ergebnissen (AWF-Fehlern) groß sein, um überzeugen zu können. Ich bin nicht überzeugt.

Es könnte hier eine tiefer reichende Voreingenommenheit am Werk sein. Im Geschäftsleben und bei Anlageentscheidungen trifft man ständig Entscheidungen unter unsicheren Umständen, und Fehler sind Routine. Dagegen scheint die übliche Haltung unter den Politikern in den entwickelten Ländern zu sein, dass Vorsichts- oder Vorsorgemaßnahmen ein hohes Maß an Gewissheit erfordern, bedingt durch den tief verwurzelten Glauben, dass die Finanzmärkte stabil und selbstregulierend seien.

Ist man der Ansicht, dass Marktinstabilität selten ist, ist es vernünftig, sich zu weigern, zu handeln, sofern es keine zwingenden Argumente dafür gibt. Doch angesichts unserer Erfahrungen scheint die Ansicht, dass das Finanzsystem nur in Ausnahmefällen instabil oder auf einem nicht aufrecht zu erhaltenden Weg ist, zumindest fragwürdig.

Vielleicht kommen wir auf der Grundlage neuer Theorien und Erfahrungen letztlich zu dem Schluss, dass politische Reaktionen auf systemische Risiken unmöglich zu konzipieren sind und dass die Kosten von AWF-Fehlern höher sind als von RWT-Fehlern. Doch wir sollten das Experiment zumindest durchführen – und einer neuen oder bestehenden Institution mit Zugriff auf Informationen, umfassendem analytischen Talent im Bereich der Finanz- und makroökonomischen Analyse und relativ wenig Interessenkonflikten die Verantwortung dafür übertragen. Ihre Analysen sollten öffentlich gemacht werden; sie könnten die Wahrnehmung systemischer Risiken und das Marktverhalten beeinflussen und damit die Selbstregulierungsfähigkeiten des Systems stärken.

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