米兰——经济学家马里奥·蒙蒂的新政府入主意大利。不管对意大利、对欧洲还是对全球经济来说，这都是一个生死存亡之秋。如果改革不力、公共财政崩溃而增长萎靡持续，意大利人将会感到维持欧元区成员国资格成本大于收益，意大利可能退出欧元区。而意大利叛离共同货币将动摇欧元区的核心，这与像希腊这样的小国绝然不同。

意大利是一个大国，年GDP超过2万亿美元。意大利的公共债务相当于GDP的120%，即大约2.4万亿美元，其中不包括养老体系负债，该负债需要作重大调整以反映人口老龄化和寿命的增加。意大利已成为世界第三大主权债务市场。

但利率的升高大大加重了意大利的债务维持负担，使其在政治上变得不可持续。此外，意大利必须在未来6个月内获得2 750亿欧元的债务再融资，而投资者正在试图减少对意大利的风险暴露，这使得意大利10年期国债收益率畸高，目前已经超过了7%。

再融资现有债务的需要并非唯一的挑战。国内外债权人，特别是银行，已经出现了资本损失，资产负债表、资本充足率和信息都受到了损坏。意大利贸易和经常项目赤字巨大，且在不断攀升，这也许反映了意大利相对其两大贸易伙伴——德国和法国——竞争力下降的事实。此外，过去十年来意大利的经济增长一直很慢，而且看不到加速的迹象，这使得意大利即使实施了财政整合也很难降低公共债务负担。

意大利的低增长是诸多因素的反映，包括劳动力市场僵化、经济的科学技术基础的公共部门投资不足、某些部门竞争力受限，以及加入欧元区以来的长期结构性调整。

但意大利也有不少重大优势。总债务（政府、家庭、非金融企业和金融机构债务之和）略高于GDP的315%，与瑞士（313%）、法国（323%）、美国（296%）甚至德国（285%）差别不大（均为2009年数字）。但家庭债务水平很低，还不到GDP的50%。此外，长期存在的家庭高储蓄模式（大约相当于收入的17%—30%）意味着意大利个人和家庭净财富要高于大部分发达国家。

还有，意大利中部和北部的商业和工业效率高、创新性好，且深度融入了全球经济。其预算赤字都是在危机期间及以后发生的，这与许多发达国家不同。当然，尽管这是难免的，但由于初始债务负担很高，仍然限制了意大利反周期刺激手段的规模，妨碍了经济增长。

意大利危机爆发于关键国家风险高企的当口（比如中国出现硬着陆、美国失业率持久居高不下等）。在评估这些风险时，关注三个变量是大有裨益的：资源、能力和意愿。一个国家是否有解决其所面临的问题的资源？政客是否有经验和专业知识实施有效改革？当局是否认识到了采取果断有力的反应的需要？

资源是最重要的。如果资源不足，不论能力和意愿如何，结果都不会好，除非能够获得外援。类似地，政治意愿如果没有能力转化为高效政策，也将是一无是处的。

在我看来，在不少重要国家，包括意大利、美国和中国，都存在一个相对有利的情景和一个悲观得多的情景，其间的差别大体上就在于政策反应的有效性。与缺乏资源的希腊不同（希腊只存在悲观情景），这些国家有着充足的组员，但要么能力有限，要么政治意愿不给力，要么两者兼而有之，尽管具体程度不同分析家有不同看法。

对意大利来说，这意味着其整合之后的资产负债表可以与养老体系的改革和参数变化共同起作用，重建财政平衡，并在长期提振经济增长。这需要满足三大要求：应对当前调整挑战的全面改革计划、实施这一改革计划的政治支持力，以及实施充分改革以建立降低意大利债务风险溢价所必须的信誉的时机。

前两大要求依赖于意大利一团糟的国内政治，因此越来越多的投资者不愿意下注于出现有利情景，而这意味着意大利来时无多。收益率的上升可能破坏财政稳定性和经济增长计划，使其尚未完全实施便告夭折。此外，随着收益率上升，意大利是否有足够的资源也将日益成疑。

意大利需要一个金融断路开关，其形式可以是过渡性最后贷款人。这可以让改革计划将风险平衡拉回有利情景。

不过，还存在一个终极风险因素。防止国债收益率升高的坚决干预可能无法实施，因为以德国为首的欧元区核心国家担心无条件的激进最后贷款人行为会削弱采取必须改革激励，从而影响政治意愿。

由此带来的问题是显然的：以改革为条件的承诺不会立刻将私人投资者吸引回来，因为这无法降低存在妨碍必须措施实施的重大政治障碍的风险感知。唯有欧盟和意大利同时做出重大且无条件的承诺，才能打破这一危险的僵局。缺少任何一者，欧元区公共财政分崩离析和全球经济衰退的风险都不会有所减少。