Budoucnost boomu bydlení a možné finanční důsledky výrazného propadu cen v nadcházejících letech jsou předmětem sílícího znepokojení vlád po celém světě. Dozvěděl jsem se to z první ruky, když jsem se účastnil letošního Jackson Hole Symposium v odlehlé divočině Wyomingu, kde ironií osudu nejsou téměř žádné domy na prodej. Za noci se ozývalo vytí kojotů a troubení jelenů. Přes den ovšem všichni hovořili o nemovitostech.

Tato konference se stala významnou mezinárodní událostí pro ty, kdo rozhodují o měnových politikách států. Letos se zúčastnili guvernéři či zástupci guvernérů 34 centrálních bank. Zhruba dvě třetiny těchto zemí prožívají od roku 2000 dramatický boom bydlení, jehož převážná část nadále trvá, alespoň prozatím. Konsenzus ohledně dlouhodobějšího výhledu cen domů ovšem nepanoval.

Mezi všemi těmito státy se jako země, která s největší pravděpodobností dosáhla konce tohoto cyklu, jeví Spojené státy. Podle celonárodního indexu cen obytných domů USA dle Standard & Poor’s/Case-Shillera se ceny domů v USA v reálných hodnotách upravených o inflaci v letech 1996 až 2006 zvýšily o 86%, ale od té doby klesly o 6,5% – a rychlost jejich poklesu se zvyšuje.

To vypadá jako začátek konce boomu, třebaže člověk si samozřejmě nikdy nemůže být jist. Předložil jsem medvědí náhled na dlouhodobý vývoj, jenž mnozí zpochybnili, ale nikdo v této polemice zřetelně nezvítězil.

Pozorovatele zvenčí by nicméně mohla udivit závažnost připisovaná možnosti, že by dekádu trvající boom mohl postihnout skutečný zvrat, následovaný vážnými propady. Zdá se, že se všeobecně připouští podstatné riziko negativního vývoje, poněvadž současná krize úvěrů se zřejmě váže k již zaznamenanému poklesu cen domů v USA.

Boom a všeobecné přesvědčení, že ceny domů mohou jedině růst, vedly k oslabení standardů úvěrování. Hypoteční věřitelé podle všeho věřili, že kupci domů se do platební neschopnosti nedostanou, protože díky rostoucím cenám bude velice atraktivní splátky dodržovat.

Boom navíc vyvolal celou řadu finančních inovací, které sice v jádru mohly být dobrými myšlenkami, ale často se uplatňovaly příliš agresivně, vzhledem k riziku poklesu cen. Investorům byly vnucovány hypotečně zajištěné cenné papíry, jež pro ně byly příliš rizikové. Tak jako u těch, kdo si pořizovali bydlení, se uvažovalo, že všechno bude v pořádku, na základě předpokladu, že ceny domů budou nadále slušným tempem stoupat.

Paul McCulley z největšího fondu dluhopisů na světě PIMCO na konferenci v Jackson Hole prohlásil, že během uplynulého měsíce či dvou jsme byli svědky „runu“ na to, co nazývá „stínovou bankovní soustavou,“ která se skládá z pákově zesilovaných investičních kanálů, prostředků a struktur, jež se vynořily společně s boomem bydlení. Stínová bankovní soustava, která je mimo dosah bankovních regulátorů a pojištění depozit, udržovala boom cen domů tím, že pomáhala zajistit více úvěrů pro jejich kupce.

K „runům“ na banky dochází tehdy, když se lidé vyděsí, že jejich vklady nebudou vyplaceny, a překotně si peníze vybírají, čímž vyvolají bankrot, jehož se obávali. Není náhodou, že tento nový druh runu na banku vznikl v USA, které jsou dnes nejzřetelnějším příkladem klesajících cen domů na světě. Když přestanou ceny domů růst, lidé, kteří si nemovitost pořídili nedlouho předtím, mohou ztratit nadšení pro další splátky hypotéky – a investoři ztratí důvěru v hypotečně zajištěné cenné papíry.

Vina za současnou hypoteční krizi se občas připisuje Federálnímu rezervnímu systému USA, protože příliš volná měnová politika údajně podnítila boom cen, který jí předcházel. Vskutku, reálná (inflačně korigovaná) sazba federálních fondů byla 31 měsíců záporná, od října 2002 do dubna 2005. Jediným precedentem takové situace po roce 1950 bylo 37měsíční období od září 1974 do září 1977, jež zahájilo nejhorší inflaci, jakou USA v minulém století zažily. Co tehdy přispělo ke vzniku boomu spotřebitelských cen, přispělo tentokrát k boomu cen bydlení.

Uvolněná měnová politika ale nepostihuje všechno. Neobvykle nízká sazba federálních fondů se objevila, když už byl boom bydlení v plném proudu. Podle celonárodního indexu cen obytných domů USA dle Standard & Poor’s/Case-Shillera ceny domů rostly ročně o téměř 10% už v roce 2000 – v době, kdy Fed sazbu federálních fondů zvyšoval a ta vrcholila na 6,5%. Prudký vzestup se tedy zdá být důsledkem především spekulativního elánu, který vznikl už před škrty v úrokových sazbách.

Alan Greenspan, bývalý předseda Fedu, nedávno řekl, že je nyní přesvědčen, že spekulativní bubliny jsou významnými hnacími silami naší ekonomiky, ale zároveň že světové měnové orgány nedokáží bubliny řídit. Má do velké míry pravdu: to nejlepší, co měnové orgány mohly učinit, vzhledem k jejich dalším prioritám a zájmům, bylo proti bublině realit napnout síly, ne zastavit její nafukování.

Současný pokles cen domů se neméně zřetelně váže k opadajícímu spekulativnímu nadšení mezi investory, které rovněž do velké míry nemá s měnovou politikou spojitost. Měnové orgány světa budou mít potíže tento propad i většinu doprovodných problémů zastavit, stejně jako by měly potíže zastavit vzestup, který mu předcházel.