Monday, September 22, 2014
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桶、蒲式耳和债券

坎布里奇——碳氢化合物、原材料和农业商品的价格真称得上是大起大落。商品价格总是比制成品和服务价格波动更大,但过去五年的商品市场波动性之巨颇为反常,可谓前所未有。

专门从事原油、铜、铁矿石、小麦、咖啡和其他商品出口的国家获得了繁荣,但它们经不起折腾。美元商品价格随时随地都可能因新衰退到来、美国真实利率上升、气候波动和随机部门因素而崩溃。

有着未了结美元或其他外币债务的国家尤其脆弱。如果它们的出口收入相对于债务维持成本发生崩溃,结果将是重演1982年的拉美悲剧或1997—1998年的亚洲和俄罗斯货币危机。

20世纪90年代以来,许多发展中国家在将美元债务转换为外国直接投资和其他形式的资本流入或削减总债务方面取得了相当的进展。但一些商品出口国仍在寻求不会让它们陷入过度风险的借款方式。

商品债券可以提供绕过这些风险的好办法。无论哪种商品,其出口国都可以发行以商品价格计价(而不是以美元或其他货币计价)的债务。比如,牙买加可以发行铝债券;尼日利亚可以发行石油债券;塞拉利昂可以发行铁矿石债券;蒙古可以发行铜债券。投资者可以购买危地马拉的咖啡债券、科特迪瓦的可可债券、利比里亚的橡胶债券、马里的棉花债券和加纳的黄金债券。

这些债券的好处在于,当基础商品的世界价格下跌时,债务-出口比率不一定会上升。债务维持成本可以自动调整而不会因失去信心、爆发危机和债务重组之类的事情产生重大后果。

这并非新思想。但为什么以前没有尝试呢?当你问及商品出口债务国财政部长时,他们总是会回答,他们担心商品债券需求不够。

这个答案颇令人吃惊,因为商品债券显然拥有潜在市场,这是由实体经济基础决定的。说到底,钢铁公司天生需要对冲铁矿石价格的波动,而航空公司和公用事业公司天生需要对冲石油价格的波动。

对大公司来说,所有商品都是重要的投入品。毫无疑问,商品债券的天然需求绝不会亚于信用违约互换以及某些目前正在交易的奇特复杂的衍生品!

流动性是市场成功必不可少的要素,一个市场要成功,就必须超过某个临界规模。问题可能在于,愿意同时持有原油和尼日利亚信用风险多头头寸的投资者不够多。

世界银行等多边机构可以在打造商品债券市场方面起到关键作用。那些已成为世界银行借款国的国家所出产的商品可以作为基础商品的合适候选。

可以如此操作。世界银行不向尼日利亚发放美元贷款,而是用石油价格来为贷款标价,同时发行相同数量用石油计价的债券,以此消除世界石油价格波动的风险。如果世界银行向多个石油出口国发放贷款,它就能造成一个规模甚大、流动性甚好的石油债券市场。有的商品(比如石油和咖啡)具有多种级别和种类,价格可能会趋异,从而造成出口国之间的重大差异。对于这样的商品,这一汇集功能就显得尤其重要了。

对于某些商品出口国来说,替代方案是通过在期货市场上卖出来对冲风险。但衍生品有个重大缺陷:它们的存在期限太短了。发现了新石油储量的西非国家需要为开采、钻进和管道建设融资,这意味着它的对冲期长达10—20年,而不是区区90天。

衍生品的另一大劣势是其操作需要高超的技术和政治技巧。如果商品价格上涨,在利用期货市场进行出口价格对冲方面做得很好的财政部长会猛然发现自己正在受千夫所指,说他败光了国家财产。这一委托-代理问题可以通过商品债券得到彻底解决。

如果国际金融天才们能够团结起来马上将这一思想付诸实践,商品出口国就能在其商品的全球价格出现又一次崩盘时免于陷入灾难。世界银行应该承担起责任来。

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