Friday, July 25, 2014
Exit from comment view mode. Click to hide this space
0

El enigma de las tasas de interés en Estados Unidos

Uno de los grandes enigmas de la economía mundial en nuestros días es el persistente bajo nivel de las tasas reales de interés a largo plazo en los Estados Unidos. Los macroeconomistas convencionales como yo vemos el déficit en cuenta corriente del país, que ahora es del 7% del PIB, y sabemos que a déficits tan grandes inevitablemente les siguen grandes depreciaciones de la moneda. Por ello esperamos una prima sustancial de depreciación en las tasas de interés de los EU.

Si el dólar cae un 20% adicional frente al euro en algún momento de los próximos diez años, las tasas de interés a largo plazo de los EU deberían estar dos puntos porcentuales por encima de las tasas del euro. Si cae 40% frente al yen en algún momento de los próximos diez años, las tasas de interés a largo plazo de los EU deberían estar cuatro puntos porcentuales por encima de las tasas japonesas. Si cae 60% frente a la moneda china, el yuan, en algún momento de los próximos diez años, las tasas de interés a largo plazo de los EU deberían estar seis puntos porcentuales por encima de las tasas chinas. Pero no vemos señales de eso.

El enigma no es sólo que las tasas a largo plazo sean demasiado bajas cuando se observan en el contexto internacional, sino que también son demasiado bajas cuando se observan en el contexto interno de Estados Unidos. La administración Bush sigue sin tener planes para cerrar las venas que ha abierto con su política económica medieval, que establece que sangrar al gobierno para obtener recursos sana todos los problemas económicos.

Eso significa que a menos que las tasas de ahorro interno de los Estados Unidos aumenten considerablemente –de lo que no hay señal—y a menos que el gasto de inversión permanezca anormalmente bajo por el resto de esta década, la oferta de recursos prestables para financiar la inversión pronto será mucho menor que la demanda cuando el déficit en cuenta corriente disminuya a niveles sostenibles. Pero cuando la oferta es menor que la demanda los precios se disparan. En este caso, el precio de los recursos prestables es la verdadera tasa de interés. Las expectativas de que las tasas de interés se elevarán en algún momento de la próxima década debería significar tasas de interés altas en los bonos a largo plazo hoy en día.

Sin embargo, los mercados financieros no están tomando en cuenta la depreciación del dólar y un consecuente aumento en las tasas de interés a largo plazo de los Estados Unidos. Cuando nosotros los macroeconomistas platicamos con nuestros amigos en Wall Street, descubrimos que ellos no consideran esto un enigma en absoluto.

Por el contrario, les extraña que a nosotros el bajo nivel actual de las tasas de interés a largo plazo de los EU nos parezca preocupante. Desde su punto de vista, la alta demanda actual de valores a largo plazo denominados en dólares se explica fácilmente: los bancos centrales asiáticos están comprando a fin de mantener bajas sus divisas, el Tesoro de los EU se está endeudando al descubierto (y por lo tanto no está emitiendo tantos valores a largo plazo) y las compañías estadounidenses no están emprendiendo el tipo de inversión que las llevaría a emitir muchos bonos a largo plazo.

Pero por cada falla en la fijación de precios del mercado hay una oportunidad para obtener ganancias: si, en efecto, las tasas de interés a largo plazo son demasiado bajas y los precios de los bonos a largo plazo demasiado altos, los inversionistas que tengan bonos a corto plazo de los Estados Unidos al descubierto ponen su dinero en otra parte, esperan a que los precios de los bonos regresen a los fundamentos y entonces cubren sus posiciones descubiertas. Al hacerlo, presionan a los precios a que se acerquen a los fundamentos hoy en día.

Sin embargo, en Wall Street ofrecen un argumento en contra: el que cualquier institución financiera apueste, digamos, a la caída del dólar frente al yuan en los próximos cinco años de manera seria y apalancada significa poner en riesgo su supervivencia si las operaciones salen mal. Y las operaciones llegan a salir mal: recordemos el colapso del fondo Long-Term Capital Management.

La existencia de actores importantes en el mercado financiero a los que no les importa maximizar sus ganancias aumenta el riesgo de las apuestas. Si, pongamos por caso, el Banco de China y la Reserva Federal decidieran dar a los especuladores una lección aumentando el valor del dólar en relación con el yuan en un 20% durante un mes, lo podrían hacer y harían quebrar a muchas instituciones financieras con posiciones descubiertas.

De forma análoga, cualquier institución financiera que apueste a un aumento abrupto de las tasas de interés a largo plazo en los próximos cinco años, de manera seria y apalancada también pone en riesgo su supervivencia, porque ¿dónde habrá de poner su dinero?

Los rendimientos de las rentas de los bienes raíces y los pagos de beneficios del mercado accionario son bajos y los precios de los bienes raíces y de las acciones pueden caer igual o más que los precios de los bonos si las tasas de interés aumentan de manera pronunciada. Sólo las empresas que puedan endeudarse a largo plazo, amarrar una tasa de interés real baja e invertir en la expansión de su capacidad pueden hacer la apuesta interna de que las tasas de interés aumentarán. Pero las empresas estadounidenses ven suficientes riesgos en el futuro para mostrarse temerosas de quedarse con capacidad no utilizada.

Los economistas creen que las fuerzas del mercado llevan a los precios hacia los fundamentos. Pero no ponemos el suficiente cuidado en distinguir situaciones en las que las fuerzas que restablecen el equilibrio son poderosas de aquéllas en las que dichas fuerzas son débiles. El dólar caerá y las tasas de interés a largo plazo de los Estados Unidos aumentarán, pero sólo cuando los operadores de Wall Street y otros lugares decidan que poseer dólares y bonos a largo plazo de los Estados Unidos es más riesgoso en el corto plazo. Cuando eso suceda, el futuro de largo plazo será el presente.

Exit from comment view mode. Click to hide this space
Hide Comments Hide Comments Read Comments (0)

Please login or register to post a comment

Featured