伦敦——

即使美国新金融监管法案——多德-弗兰克法案已获通过，且巴塞尔委员会也公布了新的资本要求，未来几年金融部门的前景仍将面临很大的不确定性。银行股股价虽较2008年的低点有所反弹，但后继乏力。投资者不但对经济复苏势头非常忧虑，对金融企业的业务也缺乏信心，金融企业的未来规模、组织形式，甚至整个金融部门的前景都是未知数。

说到底，在发达国家，银行早已失去了民心。银行家仍是公众的鄙视对象，被认为是如同毒贩和记者一样的下三滥。他们亏钱时心安理得，赚钱时不可一世。对银行及其股东来说，赢了归自己，输了由大众买单。因此，随着银行重新盈利，北美和欧洲的政客开始谈论新的银行税，欲使纳税人享受到银行盈利的好处——正是他们的支持才使银行得以度过最困难的时期。

这与银行部门过去三十年所拥有的地位形成了鲜明的对比。从20世纪70年代末至2007年，金融部门的增长速度远远高出了实体经济。1980年，发达经济体的金融资产——股票、债券以及银行存款——总量大约相当于GDP的100%。到了2007年，这一数字在美国、英国和日本已超过了400%。

在此期间，信贷量占GDP的比重也十分扩张，最高时达到300%。英国金融中介的利润在20世纪70年代约占全国企业总利润的1.5%，到2008年增至15%。美国的这一比例甚至比英国还要高。

这真是金融业的黄金时代。银行家的薪酬随着利润水涨船高——事实上涨得更快。用威廉·华兹华斯的诗句说，就是“能活在那个黎明，已是幸福，若再加上成为衍生品交易员，简直就是天堂！”但大扩张在2008年戛然而止。几十年来，金融资产首次出现了大跌，并且直到现在还没有看到持续复苏的迹象。

这种情况仅仅是暂时的吗？当经济情况完全稳定下来以后，金融部门能恢复危机前的增长势头吗？金融“深化”会继续吗？银行股会再一次领先市场吗？

安迪·霍尔丹（Andy Haldane）和其他英格兰银行专家的研究表明，金融业要重现辉煌非常困难。他们指出，只要审视一下200年来的经济史，就能发现黄金年代其实要算作非常时期。

霍尔丹的研究基于金融部门总增加值（Gross Value Added，GVA）的趋势。过去160年中，金融GVA高于整个经济2个百分点。但这个数字并不是在年份间均匀分布的。一战之前的20年，在第一次金融深化和全球化浪潮中，金融部门的增长速度是整个经济的4倍。但从1918年开始直到20世纪70年代，金融部门的扩张速度要低于平均经济增长率。

20世纪70年代早期开始出现了市场去监管化和自由化浪潮，金融业借此东风重振雄风。在美国，金融部门VGA在20世纪50年代只有2%，到现在已增加到8%。

霍尔丹相信这一波涨势已经结束。他指出，在增加值的明显增长中，有很大一部分是虚幻的，是通过财务杠杆、过度交易和银行卖出深度价外的期权（比如2007年总市值高达60万亿美元的信用违约互换）实现的。“所有这些策略有一个共同点，”霍尔丹写道，“那就是银行为了追求收益而对风险大小进行假设，而这种假设通常是错误的，因为它们总是被设定在回报分布的尾部。”

从监管者的角度看，提高资本要求以限制银行承担风险确属良策。事实上，巴塞尔委员会计划在未来提高资本要求，但实施日期遥遥无期，因为人们担心实施成本和信贷可获得性降低会有害于复苏的持续。

在这样的背景下，很难相信我们能够很快回到70年代~2007年这样的金融资产、信贷和风险稳步增长的时代。金融部门回报率可能将进一步下降。股东权益回报率动辄20%的年代已经一去不复返了。而利润的下降将比所有直接监管更有效地降低薪酬。

对大多数人来说，除非资产配置严重倾斜于金融股，否则的话这倒不失为好现象。我们都不想引发另一种类似2007~2008年间破裂的那种资产泡沫。但监管者和央行仍旧面临着风险。如果他们对金融部门约束过紧，风险就会溢出监管边界，变得难以衡量和监控。

因此，保持一些灵活性非常重要，对目前不受监管的机构，比如对冲基金和私募股权基金，不放待其做大并产生系统重要性之后再纳入监管范围。监管者对银行风险控制得越严格，就越需要考虑监管边界问题。