7

Krize v plném proudu

MNICHOV – Na chvíli to vypadalo, jako by se úvěrovému programu Evropské centrální banky ve výši bilionu eur, který do evropské bankovní soustavy napumpoval likviditu, podařilo uklidnit globální finanční trhy. Teď už ale úrokové sazby u státních dluhopisů Itálie a Španělska zase rostou a blíží se zhruba 6 %.

Jistěže se nemusí jednat o bod zlomu, za nímž už dluhové břemeno začne být neudržitelné. Vždyť během dekády před zavedením eura úrokové sazby v jižní Evropě zřetelně převyšovaly 10 %. I Německo tedy muselo držitelům dluhopisů platit víc než 6 %. Nicméně trhy jasně signalizují rostoucí obavy, zda Španělsko a Itálie budou ochotné své dluhové břemeno snášet.

Hlavním problémem je Španělsko, kde je úhrn zahraničního dluhu soukromého a veřejného sektoru vyšší než v Řecku, Portugalsku, Irsku a Itálii dohromady, a podobně jako v Řecku nemá daleko ke 100 % HDP (přesně jde o 93 %). Čtvrtina pracovních sil a polovina mladých lidí ve Španělsku je bez práce, což odráží ztrátu konkurenční schopnosti země v důsledku bubliny realit, již v předkrizovém období nafoukly laciné úvěry v eurech. Současný deficit běžného účtu se drží na 3,5 % HDP, navzdory recesí vyvolanému poklesu importu, zatímco ekonomická kontrakce zapříčiní, že Španělsko opět nesplní svůj cíl rozpočtového schodku.

Španělský dluh vůči zúčtovacímu systému ECB TARGET se navíc mezi únorem a březnem zvýšil o 55 miliard eur, protože bylo nutné kompenzovat kapitálové odlivy v této výši. Od července 2011 španělský dluh vůči TARGET narostl o 199 miliard eur. Odliv kapitálu je v plném proudu, přičemž více než vyrovnává přílivy z let 2008-2010. Kumulativní úhrn od počátku prvního roku krize (2008) znamená, že Španělsko celý svůj deficit běžného účtu financovalo tištěním peněz.

Maličko lepší obrázek je v Itálii, kde se za posledních deset let bilance běžného účtu zhoupla od přebytku kolem 2 % HDP ke schodku ve výši 3 % HDP. Dluh země vůči TARGET se od února do března zvýšil o 76 miliard eur, přičemž celkový nárůst od července 2011 činí 276 miliard eur. I z Itálie odtéká kapitál; úprk investorů po likviditní injekci ECB dokonce zrychlil.

Dnes už je jasné, že značnou část úniku kapitálu ze zemí jako Španělsko a Itálie zapříčinila sama ECB, protože levné úvěrování, které nabídla, vypudilo soukromý kapitál. Záměrem opatření ECB bylo obnovit důvěru a vyvolat oživení na mezibankovním trhu. Ani v tomto nebyla příliš úspěšná, navzdory obrovské sumě peněz, již vyložila na stůl.

Vachrlatě teď ostatně vypadají i Francouzi. Jelikož od července 2011 do ledna 2012 ze země odtékal kapitál, dluh Francie vůči TARGET se zvýšil o 95 miliard eur. Francie také ztratila konkurenční schopnost, vzhledem k levným úvěrům, jež ve svých prvních letech přineslo euro. Podle nedávné studie Goldman Sachs cenová hladina země musí klesnout odhadem o 20 % vůči průměru eura, tedy devalvovat v reálných hodnotách, má-li si tamní ekonomika udržet v rámci eurozóny konkurenční schopnost.

Itálie bude muset devalvovat o 10-15 % a Španělsko zhruba o 20 %. Přestože Řecko a Portugalsko čelí nutnosti deflace v celkové výši 30 respektive 35 %, čísla platná pro Španělsko a Itálii jsou dost vysoká na to, aby byla důvodem k obavám o budoucí vývoj eurozóny. Pokud se vzniklé nevyváženosti vůbec podaří napravit, půjde to jedině s velkým úsilím a za souhlasu s dekádou stagnace. Pro Řecko a Portugalsko bude hodně náročné udržet se v euru.

Jsou tací, kteří by problém řešili posíláním čím dál levnějších úvěrů prostřednictvím veřejných kanálů – záchranných fondů, eurobondů či ECB – ze zdravého jádra eurozóny na strádající jih. To by však střadatele a daňové poplatníky v jádrových zemích nespravedlivě nutilo poskytovat jihu kapitál za podmínek, s nimiž by nikdy dobrovolně nesouhlasili.

Německé, nizozemské a finské úspory ve výši 15, 17 respektive 21 tisíc eur na jednoho pracujícího obyvatele už se proměnily z obchodovatelných investic na pouhé kompenzační nároky vůči ECB. Nikdo neví, jakou hodnotu tyto pohledávky budou mít v případě rozpadu eurozóny.

Avšak především by neustálé veřejné zajišťování levných úvěrů nakonec vedlo k vleklé neduživosti, ne-li k ekonomickému hroucení Evropy, protože eurozóna by se stala centrálně řízenou soustavou, v níž by investice ovládal stát. Takové systémy nemůžou fungovat, protože potlačují kapitálový trh jako hlavní řídicí mechanismus hospodářské soustavy. Člověk se neubrání údivu nad tím, jak bezhlavě se evropští politici pustili z tohoto kluzkého svahu.